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　　2025年8月29日，古井贡酒发布2025年半年度报告，数据显示公司实现营业总收入138.80亿元，同比增长0.54%；归母净利润36.62亿元，同比增长2.49%；扣非归母净利润36.26亿元，同比增长2.42%。从整体数据分析来看，古井贡酒在白酒行业整体处于深度调整期的背景下，依然维持了盈利的正增长，展现出一定的经营韧性。深入拆解其财务结构、区域表现与增长动力，显而易见这份“稳健”背后，实则隐藏着增长乏力、结构失衡与外部扩张受阻的深层问题。其业绩的维持，更多依赖于内部费用压缩与渠道库存调节，而非市场真实需求的强劲复苏，这为公司未来的可持续发展埋下了不确定性。

　　首先，从季度经营节奏看，古井贡酒的增长呈现出明显的“前高后低”与“主动降速”特征。2025年第二季度，公司单季实现营业收入47.34亿元，同比一下子就下降14.23%；归母净利润13.32亿元，同比下降11.63%。这一数据与上半年整体微增的表象形成强烈反差，暴露出二季度经营的严峻压力。究其原因，并非完全源于外部市场环境恶化，而是公司主动采取“降速纾压”策略的结果。2025年二季度末，公司合同负债为14.28亿元，较上年同期减少7.90亿元，环比减少22.46亿元，同比降幅高达35.63%。合同负债的显著下降，意味着公司减少了对经销商的预付款要求，放缓了渠道回款节奏，旨在帮助经销商去库存、缓解金钱上的压力。这种“以牺牲短期报表增速换取渠道健康”的做法，虽体现了一定的战略前瞻性，但也从侧面反映出公司产品在终端动销层面存在很明显压力。若非主动控速，二季度营收下滑幅度或将更为剧烈。因此，上半年0.54%的营收增长，很大程度上是建立在一季度前置回款与渠道压货的基础之上，其增长的含金量与可持续性值得警惕。

　　其次，在产品结构层面，公司呈现出“量增价跌”的普遍性趋势，核心产品面临价格体系松动与结构升级受阻的双重挑战。2025年上半年，古井贡酒白酒业务实现收入136.40亿元，同比增长1.57%，但这一增长主要由销量驱动。公司白酒总销量达8.14万吨，同比增长10.67%，而平均出厂单价为16.75万元/吨，同比下滑8.22%。分产品看，核心品牌“年份原浆”实现收入109.59亿元，同比增长1.59%，其中销量增长10.80%，但吨价下降8.31%至23.52万元/吨；“古井贡酒”系列收入11.84亿元，同比下降4.39%，销量增长9.26%，吨价却大幅度地下跌12.49%；“黄鹤楼及其他”收入14.97亿元，同比增长6.68%，销量增长12.11%，吨价下降4.84%。全系列新产品“以价换量”的策略，虽在短期内稳固了市场占有率，但长久来看，价格带的持续下移不仅侵蚀了品牌高端形象，也压缩了利润空间。尽管公司通过费用管控使净利率有所提升——2025年上半年归母净利率为26.38%，同比提升0.50个百分点；Q2净利率达28.13%，同比提升0.83个百分点——但这一提升主要得益于销售费用率的下降（同比减少0.86个百分点），而非产品结构优化或提价带来的毛利改善。事实上，公司整体毛利率为79.87%，同比下降0.54个百分点，各产品线毛利率也普遍下滑，如年份原浆毛利率下降1.17个百分点至85.14%，古井贡酒系列毛利率下降4.15个百分点至52.04%。这说明公司纯收入能力的稳定，是建立在“牺牲毛利、压缩费用”的脆弱平衡之上，而非内生性增长驱动。

　　再次，从区域布局看，古井贡酒的“全国化”战略遭遇明显瓶颈，省外市场增长乏力，业务高度依赖省内大本营。2025年上半年，公司华中地区实现收入122.97亿元，同比增长3.60%，占总收入比重高达88.60%，同比提升2.62个百分点。这一数据一方面反映出公司在安徽省内的品牌势能依然强劲，面对迎驾、口子窖等省内竞品的冲击，仍能实现逆势增长，市场占有率持续提升；但另一方面，也暴露出公司对单一市场的过度依赖。相比之下，省外市场表现惨淡：华北地区收入8.09亿元，同比下降27.04%；华南地区收入7.68亿元，同比下降5.84%；国际市场收入仅0.05亿元，同比下降53.68%。经销商数量的变化也印证了这一趋势——截至2025年上半年末，公司经销商总数为5062家，较年初减少27家，其中华中地区减少32家，华北增加18家，华南减少6家。省外市场的调整并非简单的渠道优化，而是反映了公司在河北、河南、山东等关键省外市场的扩张受阻，渠道库存高企，动销不畅，迫使公司不得不采取“降速去库”策略。全国化战略的推进，本是古井贡酒突破区域局限、实现长期增长的关键路径，但当前省外市场的疲软表现，无疑为其战略目标的实现蒙上阴影。

　　然而，公司在渠道转型与产品创新方面，也展现出一定的积极信号。线上渠道成为为数不多的亮点，2025年上半年线%，而线%。公司通过短视频、直播、融媒体等数字营销手段，加大线%），推动线上线下深层次地融合，有效提升了品牌在年轻花钱的那群人中的曝光度与活跃度。此外，公司于8月推出26°“轻度古20”，主打“微醺不上头”的年轻化消费理念，并推出“老瓷贡”“老玻贡”等超高的性价比光瓶酒，试图拓展消费边界、补全大众产品矩阵。这些举措显示出公司对市场变化的敏锐洞察与创新求变的决心。但从短期看，线上业务占总收入比重仍不足5%，新品尚处市场导入期，其对整体业绩的贡献尚不显著，难以抵消传统渠道与核心产品增长放缓带来的压力。

　　古井贡酒2025年上半年的经营业绩，呈现出“明稳暗忧”的复杂局面。表面上，公司凭借强大的品牌力与渠道管控能力，实现了营收与利润的正增长，毛利率与净利率的变动也显示出一定的费用管控成效。但深入分析可见，其增长动力大多数来源于内部调节而非外部扩张，依赖“以价换量”和“渠道降速”来维持报表稳定，核心产品价格体系承压，省外市场扩张陷入停滞，全国化战略推进受阻。公司的“韧性”更多体现在对渠道的掌控力与财务调节能力上，而非市场需求的真实回暖或产品结构的优化升级。

　　古井贡酒若想真正走出调整期，一定要解决两大核心障碍：一是如何在稳价与放量之间取得平衡，避免品牌价值被持续稀释；二是如何突破省外市场的增长瓶颈，将“大本营优势”有效复制到全国，而非长期依赖安徽一地。

　　当前，古井贡酒虽通过费用优化暂时稳住了利润，但若不能尽快实现终端动销的实质性改善与省外市场的有效突破，其增长的可持续性将面临严峻考验。行业整体仍处于底部盘整阶段，库存出清与消费信心恢复尚需时日，古井贡酒的“主动降速”或许能换来短期渠道健康，但若长期没办法打开新的增长空间，这份“稳健”恐将难以为继。

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